銀行業不一定是加息周期的受益者

 銀行業不一定是加息周期的受益者

  -本為書中內容，後經Patreon 新增補充，諗諗下應該公開分享。

  - 利申： 銀行業大淡友

站於息率歷史的低點，筆下的今天（2021年年底）是處於「加息周期」的起點。

根據傳統智慧上「加息買銀行股」，筆者對此持有保留的意見，銀行業其實可分為傳統銀行及投資銀行。

傳統銀行一般從事利息收入，而投資銀利則獲取非利息收入（如：IPO）。所以「加息買銀行股」其實是指買入傳統銀行。而在傳統的營運當中，銀行真實受惠的是長期利率及短期利率之間的息差，即是說只有息差的擴闊，即是 「Yield Curve 變斜」 方會令傳統銀行的獲利增加。

而在整個「加息周期」當中，長期利率及短期利率是一直處於「浮動」的概念。形成三種可能性。

 - 1. 短期利率上升，長期利率下跌，息差收窄

- 2. 短期利率及長期利率持相同比例改變，息差不變

- 3. 短期利率下降，長期利率上升，息差擴闊

正如上段的描述，只有第三種可能性方會真實地改善傳統銀行的盈利空間。所以投資傳統銀行受惠並不是因為「加息」，而是因為「息差將會擴闊」。所以傳統銀行在「加息周期」的投資價值不一定會增加，當息差不變時，傳統銀行是不會受惠，而極端一點當息差收窄時，傳統銀行是可交出一份差勁的成績表。

如果回到現實世界，在加息周期中還可再細分為 前期、中期、後期。建基於加息往往是經濟增長的開端，所以利率曲線往往在前期會變得傾斜，但是當進入中期或是後者時則可能變得不一樣。

正所謂「無圖無真相」

如果加息真的對傳統銀行有利，加息就要買 銀行股，

那麼下圖是1/2020 - 8/2022 之間 XLF （Financial Sector 大盤指數）走勢。

如果加息有利，那麼在4月左右，指數應該會繼續上升，事實上卻不是如此。

但如果，改用息差去觀察銀行業，卻會發現另一個風景。

下圖是 10年國債息率 減去 3 個月國債息率的數據，也是常見的 息差參考。

你會發現在 2020年底 至 2021年中期，息差明顯地擴張，令銀行的獲利大幅增加，

同樣地這也反映了 XLF 在該段時間的走勢（急速上升）。

在2022年中期後，即使是加息，但是息差急跌，企業的營運情況急轉直下，

XLF 馬上後繼無力。

XLF 尚算包括傳統銀行及投資銀行，如果把傳統銀行單單拉出來，也會睇到類似的情況。

Citi Group： 花旗銀行

Wells Fargo： 富國銀行

當你明白到這一點，就會知道傳統銀行業是一門受外在環境因素影響的行業，傳統銀行是一種周期性股票 ，與大眾的認知有點不同，加上分析傳統銀行的財務報表的難度極高，加上外在環境導致壞帳率增加的可能性，高槓桿的營運本質，日益複雜的監管條例，筆者個人認為銀行業是一門進攻性行業，而不是防守性行業。

問題是，在息差微簿的當下，配上競爭激烈的營商環境（試回想一下，讀者一個月收到多少次銀行致電借貸）。投資具有機會成本，當尋找進攻性行業時，為什麼要找銀行業呢？

（同是玩息差的行業，是有其他上位資產。）

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題外話： 

- 你認為息差在 2022及2023 年會

 A。持續擴張 

B。持續收縮

不妨留下 Comment  對答案。

資產配置： 價值泥沼 - 「 減持港女，轉入英國紳士」

 資產配置： 價值泥沼 - 「減持港女，轉入英國紳士」

香港一直比較難言的戰區。

在Kano 本來的預定中，香港一方面佔地主優勢，一方面是資產配置。

是一道防火牆及「避風港」，因為香港是吃另一道風險。

老實說，筆者一直只買本地的股票，

即使在2021 如此HSI 如此波動的時間， 也只是吃掉浮盈，未見赤字。

只是香港現在的情況，簡直就是一道泥潭。

「價值的泥潭」

 

如果單從傳純價投，買入港股的比例只會增加，

但這只會讓泥腳下沉，慢慢地減低靈活性，失卻了打法的特性。

因此，操作說明改為

    -港股：只要價值回歸至合理，就會減持。

（即係香港會由主要地區，Down Grade為 輔助地區）

其他地區是：

    - 傳統行業：當價格超過合理時，就會減持。

    - 成長性行業：只要投資方向不改變，繼續持有。

    - 固定收益：當底層企業變壞時，將減持。

而在減持港股之時，卻把資金放入英國及歐州地區。

繼續維持 「防守：進攻」 6:4 的比例

進攻集中於美國，而防守則分布於其他地區。

關於英國與歐州大陸： 

- 一年前，筆者放掉星州轉入加拿大，是貴貨換平貨，

   回頭看大獲成功，這一年星州一直是平盤並向下，而加拿大則成功價值回歸，回報不錯。

- 只是英國跟香港同為便宜地區，同是便宜貨換便宜貨，

   只是把 不確定性 換成 確定性 ，也是猜英國會比香港更快價值回歸。

- 進則成為 組合中的大道「現金流機器」。

- 退而成為 組合中的另一道「避風港」。

READ  MORE :

https://www.reuters.com/article/uk-stocks/uk-shares-near-record-cheap-levels-after-brexit-says-j-p-morgan-idUSKBN2HT0QP

「年底正好是執倉的時機」

數學堂： 「槓桿」前要想「去槓桿」（四）- 贈隊友開槓信

 數學堂： 「槓桿」前要想「去槓桿」（四）- 贈隊友開槓信

前言： 

此為贈隊友開槓桿的心得，隊友認為有一定的閱讀價值，逐整理成文。

由於此文的內容較為深，及有一定的主觀判定，並不適合初學者，敬請留意。

隨筆手稿 ：關於「價值投資」這回事

 隨筆手稿 ：關於「價值投資」這回事

身為「價值投資者」

係應該同時進行 [量性研究」及「質性研究]

但係問題係，好多人只是進行到前者，無做後者。

即係一味計數，只由 PB PE 思考投資物。

只著重「便宜」便下注，

長久之下就必然中過「價值陷阱」。

雖然不致於輸錢，但總會錯過不少投資機會。

即是搵到錢，但不會富有。

（也就是時下稱為的 低PB 投資法 或 煙蒂投資法）

所以，只有進入老細思維，你先會開始到「質性研究」。

即是行業天然護城河、領導能力、創新能力、現金流控制能力。

需知道

「破壞性創新」從來不是第一天出現，

眾多的產業也會迎來黃昏的一天，

從磁碟 到 光碟 到 雲端 

從馬車 到 單車 到 鐵路 汽車

從木頭 到 煤炭 到 天然氣 電力

唯有不斷創新，

拓展新的技術、工藝，

加深擴闊護城河，

從根本上斬殺對手進入市場的空間，

方是「真正的護城河」。

或是直接「找一個不太可能被革新的產業」

正所謂： 

- 好的生意不一定是好投資。

- 平的生意不一定是好投資。

- 但 又平又好的生意一定是好投資

正當人人也說Buffett 老了，

價值投資 沒有用了。

其實單單是 Buffett 是不可怕的。

但當考慮Buffett 的拍擋，

就極奇可怕，

就是那個進取的成長股大師 - 蒙格，

那個低調，

極力融入人群中不起眼的男人。

如果Buffett 是股神，那 蒙格 便是調教出股神的男人。  

當 Buffett 遇上蒙格的那一天，便是正式超越Graham 的那一天。

一個精通估算，耐心等待的Buffett ，一個便是精通成長，天文地理人性無所不知的蒙格。

兩個人合在一起，方是 Brk 的精髓，於極平的價格買入成長能力良好的公司。

按： 

- 因為會計的處理手法問題，Brk 是被嚴重低估的。

- 如果是蒙格當主力，Buffett 當副手，Brk 又會是另一個更可怕的巨無霸。

- 一堆人誤會了價值投資這回事。

- 說到底，「現金流」便是追求「確定性」的投資法。

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剛好Howard Mark 的最新的Memo 亦討論有關的看法，

十分值得再三細閱。

原文：

https://www.oaktreecapital.com/insights/howard-marks-memos

中文：

https://news.futunn.com/hk/post/8469164?topic_idx=164......

體檢報告（七）： 回應May Ng的信 - 債券收息可行嗎？（上）

回應May Ng的信： 債券收息可行嗎？ 

收到Blog 友 May Ng的留言，特以回覆。

- 因本文寫到結尾之時方得到 May 之第二次留言，略有修改後，決定分兩篇文回應

- 於第一篇文中將集中討論債券收息

- 第二篇文應討論組合及操作 （這篇尚未起筆）

May Ng： 

多謝你的無私分享！
請問Kano兄對買債券收息有什麼建議呢？

因投資方向不明朗，希望透過債券穩定收息保本，
看見創興銀行有一直債 XS1649885974，少許above par，未知是否適合入手？

謝謝賜教，感激。

Kano： 

買入直債是現金流的一員
我的組合中亦有債券

投資丶持有與否 
很視乎你的 投資目標丶承受風險、投資知識

因為文筆間，你可能是有豐足的儲蓄，差不多退休，但初入投資
畢竟一條亞洲直債的金額不輕

請透露多點資料

於執筆之時尚未得知May的背景資料。

由於沒有進一步的資料難以分享我的想法。

投資是一場局全盤的計劃。

單說某一種產品、某一個別的金融資產也是不足的。

很可能出現這是一個「良好的金融產品」，

但這同是也是「欠佳的投資決定」。

即是說，達不到你的投資目標，這個產品並不岩你。

最佳的例子便是「小凡」，

擁有巨額的資金，

買入優良的資產，

但卻達不到理想的效果。

這是整體計劃的議題。

如果我們回到前題，創興銀行的債券值得投資嗎？

- 創興銀行的財政情況？

- 創興銀行的償還能力？

如果只從兩點出發，Kano 可很直接跟你說，創興銀行的還款能力一流，違約的可能性很低。

但Kano 也很確實說出，創興銀行的債券很好，但不岩你。

自四月債價以來，因為猜對了資金的動向，

Kano 不但回復了三月股市下跌的創傷，更吃了大補丸，組合比年初更為活躍。

當Risk Free Rate 一再下跌，現在美國國債利率近乎零。

而在可預見的將來，相當一段時間Risk Free Rate也會維持在極低的水平。

當時間一再經過，眾多公司只會 call 舊債還新債。

在於公司上，公司可極低成本融資，進可攻，退可還債，改善資本結構。

但在於投資者上，卻是另一番風光，因為新債的Coupon rate 只會維持在一個極低的數字。

為這，投資者只可

- 減低投資期望

- 加大槓桿來得到更多的回報

但投資債券本是為了穩定收益，

如果加大槓桿後，

只增加了一點的淨回報，

其實是本末倒置，白白令投資者承受無謂的風險。

這就是「再投資風險」

沒數字無真相，剛好數簿的文章中也提及這事，

- 話說，好耐無蒲上水

- 緊接上一篇Blog: 向Howard Marks借幅圖嚟寫下先

以往重債的行業回暖，

債券投資者的天堂 - 「內房債」 一一用極低的Coupon 發行新的債券。

所以說，

在短期及中期的未來而言，是債劵投資者的寒冬。

所以，

當今你問及可否買入債劵收取債息時，

情況有點不好意思，

不是不可，

只是當今債劵只可用於輔助用途，

不同為組合主要部分。

而你組合的組成，

則視乎你的投資目的及風險承受能力。

另外，

市面有不少的高收益開放式債基（OEF），

不少是依靠內房債券組成，

在長期低年率的環境下，

債券只會一一續回，

加快穩定性的流失，

是以息從本金出 （ROC）的問題會更加嚴重，

如持資者持有 OEF，

請定期檢查有開的情況。 

按： 

- Kano 的組合中，除了於 三月股債錯價時補充了債券後，

 便沒有買入其他的債券，亦沒有買入債券的計劃，未來更可能債換股。

- 有興趣認識債券的，可翻看Kano 的債券進攻與防守的系列。

    - 債劵的「進攻」與「防守」(一）

    - 債劵的「進攻」與「防守」(二）

   - 債劵的「進攻」與「防守」(四） - 人血饅頭

   - 債劵的「進攻」與「防守」(五）

- 債券方面： GEO 2023 及 NAVI 系列 仍是十分不錯的債券 

 （即是回報遠遠高於風險。）

 （美國大選在即，GEO 正股果然無運行）

- 用數簿的文去答問題真係正 ！

- 請各位讀者多多鼓勵數簿出文。

因為秋天的緣故，我想起了楓葉，因為楓葉的緣故，我想起了加拿大。

因為秋天的緣故，我想起了楓葉，

因為楓葉的緣故，我想起了加拿大。

加拿大的異國風情總有幾份的詩意。

這像極了愛情。

 

物業發展模式： 

- HK REIT 主要依靠翻新裝修，少量如 領展（HK:823）則會收購海外物業，整體作風是保守。

- SG REIT 主要依靠收購成熟項目，如 M44U 、ME8U、RW0U、AJBU，整體作風是十分進取。

 - US REIT 的玩法五花八門，除了翻新、收購外，還有比較特別的是買殘地，大翻新的半發展           模式，代表為 US： O、US： STOR，整體作風是極度進取。

物業發展的代價: 

HK REIT： 代價是增長偏慢。

                 （領展這頭怪物除外，有先天不可複製優勢） 

SG REIT：  代價是在嚴格的Regulation下，不時出現增發問題，對「非專業投資者」不利。

                     (有機會買「貴野」、買「次貨」，需考慮 管理層的能力) 

US REIT： 代價是槓桿極大，加上南美森林公司的霸道，選股上要小心留意商業模式。

                    （如O、STOR、ERR 成功逃過 南美森林的追擊，而WPG、CBL則會慘死 ）

                    （也是南美森林的原因，我絕不沾手SPG）

CA REIT 則是介乎中間： 

CA REIT： 一方需翻新裝修、一方面物業發展、一方面物業收購。

                   保障上債務及股息具一定的保障。

所以，

CA REIT 的性質會跟SG REIT 差不多。

既有進攻型、亦有防守型。

優點： 

- 每月收息，對現金流的補充有不錯的價值。

- 不少綜合型REIT，令REIT的組合更完整。

缺點： 

- 需交股息稅 15% 

- 股息保障較 SG REIT & HK REIT 弱。

秋天的童話

利申：

         -  經買入 數支 CA REIT，又到出文時間。

         - 提我交功課，尼排公務繁忙

         - 對有興趣的REIT 也可留言給我，有時間會快睇一次。 

台積電 -「十萬青年 十萬肝」

台積電 -「十萬青年 十萬肝」

注意到 「台積電」是 IPhone 6S 晶片風波，

各位忠誠的果粉應該記起那件事，

大意是 iPhone 因為太好賣了，

當時的「技術龍頭」 - 三星難以吃下全部訂單，所以有部分訂單給了台積電，

在製造上近乎沒有分別的晶片，

在用家手中卻發現部分手機，「更快」、「更省電」，引起了一波換機潮。

這猶如「神之一著」， APPLE 的訂單馬上轉移至台積電，進一步激發台積電的進步。

由那時開始三星便開始追趕眼前的「幻影」。

現時，台積電經已吃下全球晶片生產 50% 左右的市場，

於高端市場更是壓倒性的優勢。

對於未來，

因為「技術上的護城河」，

加上每年百億美元的資本開支。

進入技術門檻及資金極高，

產品需求上的必要性，

台積電很有可能性 「ASML化」。

ASML 同為 晶元相關行業的公司，用簡單一點的話，

就是TSM 是 生產晶片的公司，

而ASML 則是生產晶片所需機器的公司 - 光刻機。

兩者是互相依存而生。

「光刻機」跟晶片生產的行業特性差不多，

資本開支高、技術門檻極高、需求強勁

早年，光刻機經已進入「寡頭」的地步

- 日本 Nikon /  Canon 

- 荷蘭 ASML 

但在長年的攻守下，三方互不佔利，

直到ASML 用盡全國之力，於2008年 技術出現突破，

慢慢把 對手拋開，Nikon 及 Canon也無力進行無止盡的追逐。

（有一大原因是 Nikon、Canon 皆為綜合公司及傳統的日本企業文化，無法專注單一業務。）

（另一原因是當年三巨頭一起卡關，本來最弱勢的ASML 決定背水一戰，採用台積電提出的研究方向。無錯，又係台積電。）

事後，

一眾晶片生產商需要必要光刻機，

如果生產不了晶片，便會被市場淘汰，

但ASML 一家獨大，

光刻機一台難求下，生產能力一早排得滿滿。

為了確保公司取得光刻機，

晶片公司於2012年前後紛紛入股 ASML，

讓ASML 優先供貨予晶片生產商，

即使是三家的訂單也把ASML的產能吃下，

這進一步確立三巨頭的地位。

而另一部分，

ASML 廣泛與大學進行研究開發，

加強技術上的突破及人材培訓。

結果就是，

舉國為ASML 訓練員工，

全球資助 ASML 研發新技術，

然後各國買下ASML 的全部產品。

這是「霸權」，

這也是「技術護城河」。

同樣的故事也在說下去，歷史只會一再重演。

同樣的列國混戰，只是戰線到了「晶片生產」。 

韓國： 三星

台灣： 台積電

美國： 英特爾

中國： 中芯

因為技術上的不可超車，

牌面上的四國混戰，實際上只是三國混戰，

現實是台積電經已領先數年的技術，

美國英特爾放下了榮耀，舉了半支白旗，

韓國舉全國Oppa 之力，希望拉回差距。

情況有如 「光刻機」當年的戰場，日荷互戰的最後時刻。

別忘了，

「十萬青年  十萬肝」，

全台灣最菁英的人材也在這行業，

全體爆肝了好幾十年。

這一點的差距不是這麼簡單拉回的。

按前董事長 張忠謀的名言： 「我工作，所以我存在。」

對了，

台積電現在不斷跟大學做研究，

開設台積電的課程，直接在項尖大學吸人。

台灣政府亦全力支持，「發電」、「批地」、「建廠」、「培訓」不手軟。

這只慢慢重現「當年ASML」 的故事。

當台積電的產能一再增加，

慢慢能滿足大部分的市場需求時，

就是另一頭 ASML。

這條路，

沒有到達不到達，

只是時間的長短之分。

按： 

- 普通投資者並不能直接買入 台股，只能買入 美國的ADR -「TSM」，當中存在一點溢價，

  詳細的資料，請看風兄的文。 

- TSM  貴嗎？ 個人認為不貴，晶片業是有週期的，每年的Q4 是Peak Season，

  加上TSM 仍有小量的低估及業務上穩定的增展，仍有一定的水位，

  有興趣的，歡迎放下注碼，一起跟機，一起等Q4 的財報。

- 因為台積電產能全開也吃不下訂單，所以只要留意它的買地建廠計劃，就可知其發展大計。

- 中國用盡全國之力，只購得一台 7奈米的光刻機，可想像ASML 的霸權。

- 很多人也聽過「護城河」，但懂的人絕對不多。

- 最後，因為產業上的「ASML化」，讓眾多巨頭慢慢離開晶片生產市場，

   而這只會驚醒另一頭「沉睡的獅子」。

- 你們喜歡 「數據式的文章」還是「小說式的文章」？不妨留言 話我知。

READ MORE: 

- 貿戰遇上全球唯一供應商火災 有個行業「因禍得福」

 

體檢報告（五）： 給 竹科工程師的信

 體檢報告（五）： 給 竹科工程師的信

因為有現金流投資者的留言，突詳文解說

竹科工程師：

hi~關注你的blog一陣子了 

我也是80後的投資者,也有進行現金流的投資,只是覺得現金流的投報率-穩定但沒爆發性 

因此,目前還在摸索適合自己的投資方式~ 

蠻好奇你對香港股市之後的看法, 我於2019開始投資港股(0005,0778,0709等),至今慘賠~ 

不知道現金流投資人對港股還能不能有期待~ 

最後,這是我的blog有機會交流一下 https://freeofengineer.blogspot.com/

Kano： 

關於投資的方式： 

- 最緊要適合你的性格，也達到你個人的目標回報及風險。

- 就像我我性格又慢又悶，並不喜歡短炒，慢慢來，有數得計會比較岩我。

- 現金流的特點就是穩，你總不可能有東西會又穩又富有爆發性。

- 你的文章我全都看了，我的理解中，你的操作應是 台灣主流的「存股投資」，

  即是香港常見的買股收息，

關於港股的看法： 

你的文章談及 香港的股票是高風險，我是有所保留的。

主因是你不太熟悉香港的情況。

Kano 的投資方向： 

- 港女的地產
- 台妹的肝臟
- 坡佬的多元博愛
- 美帝的債務與科技

你只需查一下，

全球最貴的租金，就會明白 香港「地產」的可怕之處。

依據租金合約的特點，香港的租務是近乎不敗的。

也是香港人面對樓市的絕望。

你感到困擾的主要的問題是： 你還沒有弄清楚「價格」與「價值」的分別

「價格」與「價值」是完全不同的概念。

這是價值投資的第一份也是最重要的一份功課

好了，問你一道問題

就好像當股票的價格下跌時，你應該 高興 還是 傷心

想好了，方拉下去看。

當股價下跌時，你應該進行「價值判定」

       - 如果價格下跌，價值上升，你應該偷笑，馬上加倉。

    - 如果價格下跌，價值不變，你應該微笑，決定「加倉」或「持有」。

    - 如果價格下跌，價值下跌少於價格下跌，你應該「持有」。

    - 如果價格下跌，價值下跌多於價格下跌，你應該「沽售」。

如是者： 
2588 屬於第一種，實力大增，我也終於找到機會把它放進組合。

823   也勉勉實於第一種，股價下跌實力微微上升，我增持了一點。

778   則是屬於第三種，股價下跌遠超價值的下跌，我沒有持有也不打算增持。

如是者，大部分情況下，股價下跌應是「現金流投資者」的樂園。

投資從來也是為了「資產」，這一點十分重要。

至於你提及的 HSBC & Bossini 

銀行及零售則是我完全不會碰的行業，

只因他們是「景氣循環」的股票，

沒有明顯的「護城河」，

加上利息低的環境不利銀行業，

地產的霸道也不利零售業，

所以我認為並不適合放進「現金流」的組合。

緊記，「當一個價值投資者，不環當價格投資者。」

關於風險

另外，我想重申一次，我並不認為「風險」是波動性，

「風險」應是關於「負面的不確定性」，

股票、REIT、BT、ETD & Bond 是不同的產品。

在審視它們時，應有不同的考慮方向，

在我認識中的「現金流」決不是只是買入不同的高息產品。

而是有效利用它們的特性，亦即是「工具的選擇」。

投資的回報早於買入那刻經已決定，

不同的情景應有不同的取捨。

而當你的思考由「個股」拉至「組合」時，

你的思考應該再進一步，

合理地平衡各方面的風險及回報。

所以「現金流」永遠是『多元』「動態」的投資決定。

對了，提你一下，

我是反對買入  PDI 及 AWF 的，

還有 PTY 是不用交稅的，也是我CEF 中的主力持倉。

祝你享受 「現金流」的旅程，亦能領略「現金流」的爆發力。

按： 

- 根本就是職業病發作

- 是來自台灣的工程師呀！ 你要有一起買台積電嗎 ？一起成為台積電的股東嗎？

隨筆手稿 - 霧鎖般的未來 （二）

隨筆手稿 -  霧鎖般的未來 （二）

前文： 隨筆手稿 -  霧鎖般的未來 （一）

高通脹：

如今的市道，你很可能會說，通脹呢！？

錢是印出來了，但它的流向卻不是政府控制的，

錢可流向「現實市場」也可流向「金融市場」，

故事往往是在「金融市場」打轉，引起「財富效應」後方回到地面。

亦是說當中有「滯後性」，

今天金融市場的興盛，也暗示了未來現實市場「物價的興盛」。

現實的物價就像吃了一道「遲緩光線」，時間一過，便如同泉湧。

高通脹下的投資：

在可見的將來，在「印錢」及「去全球化」下，物價將會一再跳躍式上升。

對大環境的認知及推論會更加重要。

先不說傳統的銀行存款會無利可圖，

因為收益早早決定的關係，

加上「固定收益資產」並不能有效地對抗「通脹」，

而在後肺炎時期，這個缺點會進一步放大。

即是說「單靠」固定收益資產形成的組合 慢慢成為輸家。

在後肺炎時代，我們應該找尋更佳的穩定收益資產。

- 良好的行業                                       「必需及近乎必需」

- 現回報率不錯                                    「高一點的起點，輕鬆在起跑線」

- 有不錯的議價權                               「有加價的能力，最少高於通脹」

- 優良的管治及照顧小股東利益        「確保小股東可分享公司發展成果」

好好想一想，有什麼公司乎合以上的條件，不妨留言一下，看看是不是想到同樣的事。

逝去的盈利方式：

因為前景的高度不確定心性 及 可預期的高通脹，

由是，需要「資本支出」以確保收益的資產會跑輸大市。

正確一點來說，應是 「需要巨大資本投資」來堆動「固定增長率」的模式會衰落

即是說如 「中電」般的投資，

前期出現大量的資本支出，來獲得固定百分比的回報。

先不說，引入中國電力的潛在問題

也不說，回報率將會減少的將來問題

亦不說，回報率不會再次上升的問題

只說說，公司必須今時付出大量的投資，換取會「跑輸」的購買力。

在不明確的未來、高通脹、固定回報、飽和的市場、潛在的對手。

這是一個奇怪的論題。

- 這也是我對「種樹」的發展模式相當保留。

- 就像 Logan 看到自己的「慢性衰老」一般。

低利率： 

上回提及「低利率」的公司層面，這次想補充一下投資者的層面。

在不穩定的 實體經濟 及 地緣政治 下，

利率會長期維持在「低」的水平，

經濟會緩慢地走出低谷，

另一層面也是就，借貸會 更容易。

正如前文所言，

借貸的上升亦會做出虛假的繁榮，埋下下一次的問題。

同樣地，投資者會慢慢放手開拳，

人是貪婪的，

貪婪一次又一次具使人進步，

然而歷史是是一再重覆的，

人也會重覆犯同樣的錯。

在企業及投資者 層面的投資者的多重借貸下，

泡沫只會再次形成。

這一次，「更大」 也 「更快」。

在未來，

要跳出圈子，「投資」只會更加重要。

而「資本操作」的重要性只會進一步加強，

也是「公屋仔」跳出圈子的捷徑。

所以上少一點「連登」，

多看一點書，

建立獨立的思考方法。

按： 

- 那一道「遲緩光線」會停頓物價數年，然後實體經濟回暖之時，通脹便會湧至，

  最後 Fed 主席便會再次上陣落藥。 

- 我不知道實體經濟回暖的確實日子，也不知道Fed 主席能否完成「近乎不可能」的任務，

  我只是提前完成部處。

- 也因為如此的推論，我減輕了「固定收益資產」的配置，

   把組合的「穩定收益資產」增加，並決定了「高增長成員」

- 金融市場的「不穩定」是基本面投資者的天堂，因為所有公司也是大平賣

  ，是理想執平貨的時機。

- 當然，你要確定你執到的是 「又平」「又靚」的貨。

- 「價值投資」不一定令你搵大錢，而是令你離開輸錢的陷井

- 價值投資者永遠是孤獨的。

- 說好的 黃金文 還沒有寫完，希望九月前可寫好吧。

- Update ： 30/8/2020 

  原來有一個Term ：  Reflation

  想法剛好一樣！

  

- 印錢去支持弱勢的實體經濟。

- 大部分的錢流向金融市場，少部分的錢流向實體市場。

- 短期內，實體市場十分差，可能會通縮，但會慢慢回復。

- 一旦實體經濟回復，極高的通脹便會來到。

- 然後Fed 主席 便要上場落藥。

  

體檢報告（三）：給 Blog 友Jeffrey 的建議

體檢報告（三）：給 Blog 友Jeffrey 的建議

因Blog 友 Jeffrey 希望為他的組合給一點意見。

Jeffrey 的留言

Blog 友 Jeffrey ： 

J： 

- 現在約85%在港股 (20%1883, 40%REITS, 15% 1038), 10%PTY & 5% RQI. 

- 因為一直有一筆現金(接近7位數) 一直想找機會再投資

- 目標: 安全，不用太多時間去理會

- 大約 6 - 7%

- 經驗: 用了IB 1年多, 試過CB, ETD, 都係輸錢。

Kano 不專業建議： 

- CB 的入手良機的確過了，眾多體質優良的CB 回升不少。

- PS 及 ETD 也逐步回升，市場慢慢冷靜下來時，也代表錯價的情況慢慢減少，

  但PS 及 ETD 仍是不錯的加倉時機。

- 因Blog 友目標是安全 及 不想太多理會，所以會以相對「保守」的方向去給予建議。

- 由於不清楚現有組合的買入價，所以無法得知 Current Yield。

現組合簡評

1883 - 20% ： 

- 澳門電訊的霸主，近年多元化發展。

- 體質優良，Payout 有進一步上升空間。

- 今年的增長應為持平，是穩中求進的良品。

- 略受 澳門旅遊所影響。

- 要留意澳門會否受到旅遊制裁或限制。

HK REIT - 40% ：  

- 不清楚是什麼，但香港主流Reit 是十分不錯的標

- 只是現時的氣氛不佳 加上 肺炎的影響

- 但觀察 778 的年報後，問題比想像中輕微

- 只是上述的情況不是一時三刻可解決，要有受壓的心理準備。

1038 - 15%  ： 

- 誠哥的良品，財政十分穩健，只是受另一種問題所影響。

- 1038 的發展模式存在一定的隱憂，引致「增長欠佳」

- 所以十分視乎買入 1038 的目標 及 買入價。

- 剛好 1038 於 5/8 會有新一期的年報。

- 如果沒有特別事 和 跟買入價差不多的話，可考慮換馬。

PTY 10% & RQI 5% 

- Kano 的功課，不加太多解釋。

- RQI 仍要等肺炎的退卻，如果疫苗否於第四季完成，那RQI 便會回到正常價。  

如果考慮到有新一可觀的資金投入。

有關的建議如下： 

Jeffrey 的組合中佔了85% 的是港股，風險集中於香港，相信這一年並不好過。

1. 如果有新資金投入，應投入其他市場。

2. 如果想不用太多時間理會，更應選擇穩定業務的公司，每季 或半年進行Review。

3. 風險上，如可能，不要太集中某幾個股票及行業，我的習慣是單一標不超過 10% 。

4. CEF 因內有槓桿，總佔倉不可超過20%。

5. CEF / PS / ETD 皆有流動性風險，總佔倉不宜超過 60%。

  （如果沒有槓桿，可無視這一項。） 

因不清楚現時的槓桿，加上Blog 友想穩一點，Kano 不提供任何槓桿意見。         

有關PS 及 ETD 的部分，可看 B 及 Be 的體檢報告，他們的組合是偏安全的。

只是 

- RW0U       因為你 過度集中香港，它並不適合你。

- TNP PRE   風險是中等，加上能源航運是比較難計數，你要考量一下。           

個人認為 CTBB 、 RILYZ、DHCNL、JSM 是挺適合你。

你也去Ar Shou 參考功課，他的PS  及ETD 比較多，加產打法是「極保守」。

另外，也推薦幾款Reit，你可研究一下：

（畢竟 PS 及 ETD 是不可坑通脹） 

S- Reit：

- C2PU ： 醫院 REIT，NNN，內有自動加租系統，體質優良。

- M44U：  物流REIT，食中Logestics 的Trend 增長不差。

- ME8U： 工廠 及 DC Reit，增長不差。

- MXNU： 英國Office REIT，租客只有一個 - 英國政府，NNN，內有自動加租系統。

                   （去數簿度睇文，順手提佢出埋另一半的文）

- OXMU： 美國 Office REIT，主打甲級寫字樓，資產優良，風險管理不錯。

                    上市不久，值得留意。

- CJLU : 新加坡壟斷的電訊供應商，為Business Trust，

               又一隻地域性的壟斷，穩定信心之選。

US-REIT：  

- O        ： 地上最強Reit 之一，NNN，月月俾息，持續加息，未試過停息及減息。

                  人稱「美國領展」，因受歡迎的緣故，息率也是偏低。

- STOR： 美國藍疇REIT 之一，NNN，一年四息，優秀的增長，未試過停息。

                 （只在 2019 年減了一次息，然後馬上回復，肺炎間沒有減息。）

                 人稱「細O」，股神持股。

相信上面的標經已是不少的功課，你可慢慢做。

REIT 方面，因為美國需付Dividend Tax ，所以可偏重 S- reit 多一點。

投資是一步一步入市，不用一口氣用盡所有注碼。

投資上，防守比進攻重要。

按： 

- 關於書的介紹，我會另文介紹。

- 如果你開始明白 現金流的打法 後，方可開槓。

- 然後，你會發現 6% - 7% 的回報是不難達到。

- 連「種樹大隊長」落雨人也停止種樹了，

  我想各股東是時候思考 1038 的發展模式是否適合於未來。

隨筆手稿 - 霧鎖般的未來 （一）

隨筆手稿 - 霧鎖般的未來（一）

寫畢 《再論黃金》後，略有回思，關於未來有不少的猜想。

「未諗回報，先諗風險」是我一向的思考方式。

所以整理一下思緒。

因為全球大放水的關係，貨幣市場的資金流向四方八面，很可能出現以下的情況

- 通脹（Inflation）     ： 物價急升。

- 滯脹（Stagflation ）： 物價及失業率同時上升。

鑑於「滯脹」的可怕及難處理，各國政府是心裡明白的，

高通脹會產生生活品質下降，

高失業率會產生社會不安，

如果 物價 及 失業率 同時持續上升，更會引至政治上的風險。

因為通脹的不可控，及 「失業」可「人為控制」，各國也會花海量的資源於「就業」上。

對於未來，我個人傾向「低利率、高通脹」的方向。

低利率 ： 

高槓桿企業一解眼前的困境

- 如內房的重債企業，利率支出將會大幅下降，生存空間大大提升，

  當然現今的就業環境下，加上強國的經濟數據，

  內房是否良好的投資，我是保留的。

  但短期內房債反而有相當的價值。

- 債劵及固定收益標的出貨量會大幅增加，同時票面率的減少，大大增加「舊換新」的行動。

  到了期的，很可能會盡快Call。

  - 比如 C PRN 及 HSBC PRA 

  - 特別是 HSBC PRA，今年HSBC不用付天價的股息，手中的現金大幅增加，

    只要 Default 不是太高，HSBC 是有能力進行「Call 」，加上Refinance 其他Loan 的可能。

    如果打算現時買入 HSBC PRA 的話，請考慮這個風險。

- 因為零利率、印錢、出手保就業的關係，US Mortgage會慢慢上升，

  仲使現濟經濟受損，但一眾生存下來的 M Reit （AGNC & NRZ） 會吃到湯，

  但會同時埋下另一個潛在的Boom，

  在下次危機時，它們會更為脆弱。 

  （P老闆，這是跟你說的）

「超新星」

-   也因為融資的難度大減 及 生活模式的轉變。

    「StartUp」  或 「全新的業務」會比之前更常出現。

    它們的出現會進一步改變「人的行為」。

    在金融市場上，「投機性』及「前期燒錢」的股票會不斷增加，急升急跌，欠基本面支持。

    它們或會成會「超新星」，或許。。。。。。

黃金投資者

- 關於「美元之死」、「貨幣眨值」之說會更加頻繁。

- 黃金的價值會在肺炎完結後進入調整。

- 黃金長遠會進入「慢升」的情況，然後成功地跑輸大市，只因沒有「價值創造」。

- 時間永遠不是黃金的隊友。

對的，未來很可能是一個無法理解的未來

因為傳統經濟上，「高通脹」跟「高利率」是一對雙胞胎，

但我認為這次會是「高通脹」跟「低利率」的組合。

結果只會進一步推高資產價格。

按： 

- 經濟都教，通脹下固定支薪者係輸家，無錯，Kano 都係輸家。

- 而失業人士 / 工作不穩定的人士 將會是輸家中的輸家。

- 本是寫「黃金」時想到的隨筆，但又係收唔到手，而家只係寫左一少部分

功課批改（一）： 823 v 778 v AW9U （上篇）

功課批改（一）： 823 v 778 v AW9U

事緣谷友新手上路，想學會分什麼是「優質資產」。

一個數字或高或低，無一定經驗係幾難去理解，

所以要識分好野，由「比較」入手會相對容易。

所以俾比左三隻REIT，分別是「優良」、「良好」、「差」的REIT 出來。

以下為其功課。

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交功課先，求狠評。

Sensei 講過，Figure is the result, not the reason.

Figure 好快就搞好，係嘗試搵出個原因好難🤯。

從數據上分析
823 優點
1️⃣ NPI 比上年有增加，其餘兩隻一係增加得好少，一係負數
2️⃣ DPU 比上年有增加，相反其餘兩隻無
3️⃣ Property Expense 雖然有增加，但係細過盈利增長，算係合理，
      相反AW9U 離晒譜(就咁睇簡報搵唔到點解升咁多)
4️⃣ 借貸成本最低
5️⃣ Average Debt Maturity 有4年

AW9U 缺點
1️⃣ NPI 跌( Triple Net 照理應該屈機，但唔明點解都會跌)
2️⃣ Gearing Ratio 最高，但NPI係負
3️⃣ 借貸成本高
4️⃣ Average Debt Maturity 得2年

⚠️唔明白地方
1️⃣ NAV理應係由租金推算出黎。明明Rent Reversion 跌幅得9.9% (22.5% - 12.6) ，但個NAV跌13% ，AW9U rental escalation 最多得2%

2️⃣ 派息方面，823係NPI夠Cover Distribute Amount, AW9都係NPI> Distribute Amount, 但有接近一半係Captial 。

3️⃣ AW9U 黎緊3年要還哂所有Debt，823黎緊3年要還既Debt，只係Total Debt 既35%

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批改區

- 前言

「Financial report is the result，not the reasons.」

財務報表是果非因，分清因果關係。

即是說報表只會說過去的表現，要按過去的表現，管理層的能力則決定 未來的表現。

因為優質公司長期會受追棒，價錢一定較貴，

如果我們單從accounting ratio 分析，一定是A 公司在某方面優秀、B公司在某方面優秀、

C公司在在某方面優秀，最後這一定是一個「Super !  打和」的局面。

所以在資料運用上必定是有先後順序。

- 有些資料十分重要

- 有些資料值得參考

- 有些資料只要不過分就可。

當進行一番數據比較後，再進行質化的深入分析。

便可找出合適的隊員。

在所有的討論前，我們必須明白『REIT』的投資方向應為
- 「長期」、「高穩定」、「高透明」為大前題

- 某程度而言，是放棄了相當的發展能力來換取「保障」

- 或者，另一個方向是，把現金交予股東，由股東決定用法。

NPI 、 DPU 、NPU Growth、Expenses、Yield

- 於REIT 的方面，由於 NPI 有大量會計上的調查，不少是無關痛癢，正如估值的改變。

   於投資上意義不大，當然有時候可利用一下，正如823 的盈警是來自估值，

   市場有一陣的沽售，明顯地那是一個機會，

   那時候的操作應為順手買平貨，然後等業積方決定「長期持有」，還是「獲利退場」。 

- 所以NPI 對REIT 來說是近乎沒有意義，重點在於DPU 及 DPU Growth。

- 因為REIT 為長期持有的緣故，只要有一定的DPU 及 DPU Growth，就會輕易推高股價。

  所以重點只會在於 DPU Growth。

  Yield 是一個容易令人誤解的地方，因為它受「價格」所影響，並不能反映「價值」。

  Yield 低 很可能代表，REIT的質素十分良好。

  所以823 一直被人說「很貴」、「低息」，但股價不斷上升，

  當市場穩定一點時，也第一時間股價上升。

  所以就不要把它的優勢當成劣勢。

  詳見 - 醜小雞的故事


- 對於「核心持有」的REIT，我比較少用Yield 去評估其價值。

- 相反「戰略性持有」的REIT，Yield 則成為我參考的一環，

（例如： C2PU、BUOU、ME8U之流，用來分散風險）（～7% yield & ～5% DPU Growth）
   不過我多數用公用股及固定收益資產來佔這個位置，因為進一步分散風險及合理回報。

- 當然，Yield 這個位置只是我個人的考量，其實還跟你個人配置有關。

- 因為NPI 的重要性不高，其Expenses 的比重重要性也相對下降，只有在詳細研究時方會評
   核管理層的能力。

個人資產配置

823 及 778 也是優秀的REIT，當考慮時，個人資產配置也是重要的考慮。

例如
隊長   的組合中股票數量過半，相對上固定資收益產較少，所以配置上需要較高Yield 的REIT
           加強現金流
Kano 的組合中固定產資近半，加上20%的星REIT，組合偏向穩定，長遠爆發是較弱，
          所以需要較多具增長力的REIT。

按：
- 見谷友辛苦做功課，應該記錄一下，分享一下見聞。

- 谷入面討論材料，基本上一日出到五篇文。CLS ！

- 我把823 定為「優質」，778 為「良好」 是有一點點主觀的。

- 一如所料，823 2020 DPU Growth 跟估算中的差不多！
   樓宇估值少，中國肺炎令租戶經營困難，所以龍仔都係加租，只係加少左。

  （即係成功加租！領展的加租能力簡直是沒有極限！）



- AW9U 不是 NNN，幫你刪了。